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汤臣倍健发展历程、股权结构及盈利分析

来源：泰然健康网时间：2024年12月12日 13:30

膳食营养补充剂领先企业。

1. 差异化定位，乘风弯道超车

膳食营养补充剂（VDS）领先企业。汤臣倍健创立于 1995 年，2002 年将膳食补充剂引入中国市场，2010 年在创业板上市，是我国膳食营养补充剂（VDS）领先企业。回顾公司发展历程，可以分为 3 个阶段：

1）高速增长期（2002-2013 年）：2007-2013 年收入 CAGR=67.61%，归母净利 CAGR=80.67%，2010-2013 年市盈率（TTM）约为 40-70X。2002 年，公司将膳食补充剂引入中国市场。彼时，竞对安利在直销渠道市占率领先；公司另辟蹊径瞄准连锁药店等非直销渠道，乘风国内连锁药店快速扩张的步伐，开启高速增长。截至 2013 年，公司已进入 96 家全国百强连锁药店和 42 家全国百强商业超市。

2）转型调整期（2014-2016 年）：2013-2016 年收入 CAGR=15.92%，归母净利 CAGR=8.27%，2014-2016 年市盈率（TTM）约为 27-43X，最高达 76X。2014 年，受子公司广州佰健转型、奈梵斯计提存货减值影响，公司收入、业绩增速放缓；2016 年公司全面启动以“汤臣倍健”主品牌升级为核心的系列调整。

3）“大单品+电商品牌化+跨境电商”策略转型（2017 年至今）：2016-2022 年收入 CAGR=22.65%，归母净利 CAGR=17.18%，2017-2023 年市盈率（TTM）约为 15-35X。2017 年，公司坚持“一路向 C”的核心战略，提出“大单品+电商品牌化 +跨境电商”策略转型。 a）2017 年，公司首个大单品健力多同比增长超 160%，完成大单品战役首年目标。目前，公司已拥有聚焦蛋白粉（汤臣倍健）、关节护理（健力多）、眼部健康（健视佳）、益生菌（Life Space）等赛道的大单品。b）2017 年，公司主品牌在“三保”（保线下、保价格、保品牌）核心原则下，实施 “电商品牌化”策略，首次推出线上专供产品，大力发展线上渠道；2023 年前三季度，公司境内线上渠道收入占比达 36.80%。 c）跨境电商：2017 年，公司通过合资公司健之宝（运营“自然之宝”、“美瑞克斯” 两大品牌）发力跨境电商（健之宝公司 2019 年已结束营业）；2018 年，公司收购 LSG （澳大利亚公司），利用海外品牌发力跨境电商。

2.实控人控制公司 41.78%股权

公司实控人梁允超先生控制公司 41.78%股权。截至 2023/10/27，公司实控人兼董事长为梁允超先生，共持有公司 41.78%股权。

实施股权激励，深度绑定管理层。上市至今，公司累计直接融资共募集资金 78.96 亿元（其中 IPO 募资 15.05 亿元，增发共募资 63.91 亿元）。上市后，公司共实施过 4 次股权激励，并于 2024/1/2 发布新一轮股权激励预案，深度绑定公司核心管理和技术人员。

3. 主业净利率稳定，LSG 盈利能力逐年改善

收入、业绩增长韧性足。2022 年，公司收入、归母净利分别为 78.61、13.86 亿元， 2007-2022 年，公司收入、归母净利 CAGR 分别为 37.41%、37.15%。2023 年前三季度，公司收入、归母净利分别为 77.82、19.01 亿元，同比+26.34%、+28.28%。 2024 年 1 月 5 日，公司公告 2023 年业绩预告，预计全年归母净利 15.94-18.71 亿元，同比增长 15%-35%，扣非归母净利 14.24-17.21 亿元，同比增长 3.5%-25.1%。

主品牌汤臣倍健增长稳健，LSG 收入保持高增。分品牌看，2022 年，汤臣倍健/健力多/Life Space（国内）/LSG（境外）收入分别为 44.45/12.10/3.03/8.03 亿元，2019- 2022 年收入 CAGR 分别为 11.44%/0.56%/32.93%/20.58%；2023 年前三季度，四者收入分别同比+ 30%/-2%/+52%/+34%，主品牌汤臣倍健增长加速，LSG 国内、境外收入保持高增。

境外业务快速增长。2022 年，公司在国内/境外业务收入分别为 67.07/11.54 亿元，同比增长 1.57%/39.46%，2019-2022 年 CAGR 分别为 11.52%/39.47%。

直营收入快速增长。2022 年，公司境内直营/经销收入分别为 14.16/52.91 亿元， 2019-2022 年 CAGR 分别为 141.99%/3.76%，占比分别为 18%/67%；公司境外直营/经销收入分别为 4.88/6.66 亿元，2019-2022 年 CAGR 分别为 263.90%/17.07%，占比分别为 6%/8%。

公司利润水平较稳定。公司近 10 年毛利率在 63%-68%间波动，归母净利率基本在 23%-29%间波动（除 2019 年、2022 年外，2019 年主要受商誉减值影响，2022 年主要由于加大销售费用投放影响）。分地区看，2022 年，公司境内、境外毛利率分别为 69.49%、61.28%，毛利率呈现提升态势。

分主业及 LSG（境外）来看：主业净利率较稳定，2019-2021 年间在 25%-28%间波动；LSG（境外）亏损逐年减少，2021 年已实现 0.11 亿元净利、对应净利率为 1.71%。

聚焦“服务力”，销售费用率逐年提升。2013 年，公司提出从产品营销转向价值营销，把“服务力”打造成汤臣倍健的核心竞争力，销售费用率逐年提升，近 5 年，公司销售费用率在 28%-40%间波动。

参考报告

汤臣倍健研究报告：科技立身，差异化立身.pdf

汤臣倍健研究报告：科技立身，差异化立身。1）膳食营养补充剂领先企业。2022年，公司收入、归母净利分别为78.61、13.86亿元，2007-2022年CAGR分别为37.41%、37.15%；公司公告预计2023年归母净利15.94-18.71亿元，同比增长15%-35%，扣非归母净利14.24-17.21亿元，同比增长3.5%-25.1%。2）管理层经验丰富。公司实控人兼董事长为梁允超先生，截至23/10/27，共持有公司41.78%股权。梁允超先生从业20余年，曾任民营保健企业“太阳神”的江苏市场、上海分公司的负责人，1995年辞职创业，1998年瞄准VDS市场并...

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